The role of behavioral factors in the success of mergers and acquisitions

Ghufran, Bushra; Salzmann, Astrid Juliane; Breuer, Wolfgang

doi:39870

The role of behavioral factors in the success of mergers and acquisitions

Ghufran, Bushra^RWTH*

2020 & 2021

Verantwortlichkeitsangabevorgelegt von Bushra Ghufran

ImpressumAachen 2020

Umfang1 Online-Ressource (x, 234 Seiten) : Illustrationen

Dissertation, Rheinisch-Westfälische Technische Hochschule Aachen, 2020

Veröffentlicht auf dem Publikationsserver der RWTH Aachen University 2021

Genehmigende Fakultät
Fak08

Hauptberichter/Gutachter
Breuer, Wolfgang (Thesis advisor)^RWTH* ; Salzmann, Astrid Juliane (Thesis advisor)^RWTH*

Tag der mündlichen Prüfung/Habilitation
2020-12-18

Online
DOI: 10.18154/RWTH-2020-12171
URL: https://publications.rwth-aachen.de/record/808596/files/808596.pdf

Einrichtungen

Lehrstuhl für Betriebswirtschaftslehre, insbes. Betriebliche Finanzwirtschaft (812610)

Inhaltliche Beschreibung (Schlagwörter)
cross-cultural (frei) ; investors' preferences (frei) ; managerial preferences (frei) ; mergers and acquisitions (frei) ; takeover performance (frei) ; textual analysis (frei)

Thematische Einordnung (Klassifikation)
DDC: 330

Kurzfassung
Mergers und Akquisitionen (M&A) werden durchgeführt, um auf dem Markt wettbewerbsfähig zu sein und schnell zu wachsen, indem Synergien genutzt werden. Viele Fusionen und Übernahmen scheitern jedoch an kulturellen Unterschieden, Agency-Problemen und Integrationsproblemen. Ich versuche, die M&A-bezogene Literatur zu ergänzen, um die zugrundeliegenden Gründe für häufige M&A-Misserfolge unter einem anderen Gesichtspunkt besser zu verstehen, indem ich das Verhaltenselemente berücksichtige. Ich bemühe mich, die Präferenzen von Investoren und Managern zu überprüfen, um zu verstehen, wie sich ihre Präferenzen langfristig auf die Leistung nach der Fusion auswirken. Ich beginne mit der Untersuchung der Präferenzen von Anlegern in Bezug auf die Zeit, indem ich kulturelle Maßnahmen zur langfristigen Orientierung (LTO) und der Rolle dieser Präferenzen bei der Erklärung von Übernahmeergebnissen verwende. Durch die Analyse einer großen internationalen Stichprobe zu M&A-Transaktionen biete ich einen starken empirischen Beweis dafür, dass die Zeitpräferenzen der Anleger einen erheblichen Einfluss auf die langfristige Übernahmeperformance haben. Ich biete empirische Belege dafür, dass die zukünftige Ausrichtung der Anleger zu einer deutlichen Verbesserung der Übernahmerenditen führt. Auf der anderen Seite führt die kurzfristige Ausrichtung zu einer Verschlechterung der Übernahmeergebnisse. Ich stelle ferner fest, dass die Bedeutung der langfristigen Ausrichtung der Anleger in Ländern mit höherem Anlegerschutzniveau und bei Inlandsgeschäften mit geringerem kulturellem Unterschied stärker ist. Es gibt bestimmte kulturelle Merkmale, die die Präferenzen des Managements beeinflussen und auf diese Weise einen wesentlichen Einfluss auf die Übernahmeleistung über einen längeren Zeitraum haben können. Daher verwende ich als nächstes kulturbasierte Merkmale wie Individualismus, Risikoaversion und Maskulinität, um Managementpräferenzen und dessen wahrscheinlichen Auswirkungen auf die langfristige Unternehmensperfomance nach einer Übernahme für die Erwerber zu untersuchen. Ich analysiere eine große internationale Stichprobe aus Unternehmensübernahmen und komme zu dem Schluss, dass die Kultur auf Länderebene auf lange Sicht einen erheblichen Einfluss auf die Übernahmeergebnisse hat. Die Analysen zeigen, dass ein höheres im Land vorherrschendes Maß an Individualismus und Unsicherheitsvermeidung zu einem verringerten Risiko nach dem Erwerb führt. Das deutet auf das Vorhandensein einer Verankerung des Managements welches letztendlich die Übernahmerenditen verringert. Maskulinität steht positiv mit dem Transaktionsvolumen im Zusammenhang und ist somit als Indiz für Empire Building interpretierbar. Jedoch hat Maskulinität keine schädlichen Auswirkungen auf die Übernahmeergebnisse und widerspricht somit den ursprünglichen Hypothesen. Dies deutet eindeutig darauf hin, dass die positiven Eigenschaften, die mit Männlichkeit verbunden sind (z. B. Durchsetzungsvermögen, Kompetitivität und Ausdauer), im Vergleich zu den negativen Auswirkungen des Empire Buildings das Transaktionsergebnis stärker beeinflussen. Ich stelle ferner fest, dass meine Ergebnisse bei Inlandstransaktionen und bei weniger globalisierten Unternehmen aufgrund geringerer kultureller Unterschiede robuster sind. Als nächstes analysiere ich die Verwendung positiver und negativer Sprache in Unternehmensveröffentlichungen und die Möglichkeit mit diesen Messgrößen Renditen langfristig vorherzusagen. Um die langfristige Übernahmeperformance vorherzusagen, wende ich eine Textanalyse auf die MD&A-Sektion der SEC-Einreichungen (10-K-Formular) für M&A-Transaktionen in den USA an. Meine Gesamtergebnisse zeigen, dass ein negativer Tonfall in der Sprache der Manager einen starken negativen Zusammenhang mit der Übernahmeleistung hat, während ein positiver Tonfall (der Manager) das Vertrauen des Managements in den Fusionserfolg anzeigt und somit eine verbesserte Übernahmeperformance über einen längeren Zeitraum widerspiegelt. Die Beweise lehnen eindeutig die Hypothese ab, dass ein positiver Tonfall (der Manager) als „Überheblichkeit“ des Managements für den Erfolg einer Fusion interpretiert wird. Meine Ergebnisse bestätigen auch, dass die Vorhersagekraft eines negativen Tonfall weitaus ausgeprägter ist als die eines positiven Tons und aller anderen Stimmungswortlisten. Darüber hinaus passen sich die Aktienrenditen aufgrund der allgemeinen Unaufmerksamkeit und der Unfähigkeit der Anleger, subtile Textinformationen genauer zu verarbeiten, nicht sofort an die Textbeschreibung an. Ich beobachte auch, dass die Bedeutung der Vorhersagekraft eines negativen Tonfall in der Zeit nach der Krise sowie für grenzüberschreitende und riskantere Geschäfte aufgrund der vergleichsweise höheren Unsicherheit, die mit der Bewertung solcher Geschäfte auf der Grundlage von „harten Informationen“ verbunden ist, an Stärke gewinnt. Schließlich untersuche ich die Verwendung tugendhafter Sprache im Abschnitt Managementdiskussion und -analyse (MD&A) der SEC-Einreichungen (10-K-Formular) und die Prognosekraft dieser Sprache für die Übernahmeperformance. Die empirischen Ergebnisse, die auf Textanalysen basieren, zeigen, dass Vertrauen negativ mit der langfristigen Übernahmeperformance verbunden ist, was darauf hindeutet, dass das tugendhafte Gespräch des Managements in der Praxis ein Hinweis auf langfristig geringere Gewinne nach dem Erwerb für die Erwerber ist. Darüber hinaus wird festgestellt, dass die Übernahmerenditen Textinformationen über Vertrauen mit einer Verzögerung widerspiegeln, was auf die allgemeine Unaufmerksamkeit und die Unfähigkeit der Investoren zurückzuführen ist, weiche Textinhalte zu verarbeiten, sowie auf Manager, die die Anleger gezielt einlullen, um sie davon abzuhalten, aufmerksam zu sein und Fehlverhalten des Managements zu erkennen. Interessanterweise wird die Bedeutung des tugendhaften Gesprächs in der Zeit nach der Krise aufgrund der relativ höheren Unsicherheit, die mit der Bewertung solcher Geschäfte allein auf der Grundlage harter Informationen verbunden ist, deutlicher. Schließlich verringert ein aufgeblähtes tugendhaftes Gespräch in Verbindung mit einem pessimistischen Ton die Fähigkeit des „guten Gesprächs“ des Managements, ein vertrauenswürdiges Image zu schaffen und Investoren abzulenken, und die Vorhersagekraft des Vertrauensgesprächs des Managements nimmt noch mehr zu. Insgesamt wird der Schluss gezogen, dass das tugendhafte Managementgespräch nicht als „billiges Gespräch“ angesehen werden sollte. Es ist in der Tat sehr relevant für die Vorhersage zukünftiger Übernahmerenditen auf lange Sicht.

Mergers and acquisitions (M&As) are carried out to be competitive in the market and to grow rapidly by capitalizing on some kind of synergies. However, many mergers and acquisitions fail due to cultural dissimilarities, agency problems, and integration issues. I seek to add to the M&A-related literature in order to create better comprehension of the underlying reasons of frequent M&A failures, however, from a different viewpoint by taking into account ‘behavioral’ element. I strive to see through the investors’ and managers’ preferences to comprehend how their preferences affect post-merger takeover performance in the long run. I begin with investigating investors’ preferences with respect to time, by employing cultural measure on long-term orientation (LTO), and the role of these preferences in defining takeover outcomes. By analyzing a large international sample on M&A deals, I offer a strong empirical evidence that investors’ time preferences have a considerable impact on long-term takeover performance. I offer empirical evidence that investors’ future orientation causes a significant improvement in takeover returns, on the other hand short-term orientation results in deteriorated takeover outcomes. I further observe that the significance of investors’ long-term orientation is stronger in countries with higher level of investor protection and for domestic deals with lower level of cultural disparities. Next, I use national culture based characteristics of individualism, uncertainty avoidance, and masculinity to investigate managerial preferences and their likely impact on long-term post-acquisition performance for the acquirers. There are certain cultural characteristics that shape managerial preferences and by doing so may cast a substantial influence on takeover performance over an extended period. I analyze a large international sample on takeover deals and conclude that national culture has a significant impact of takeover outcomes in a long run. I witness that the higher level of individualism and uncertainty avoidance prevailing in the country result in reduced level of post-acquisition risk, suggesting the presence of managerial entrenchment that ultimately reduces takeover returns. Masculinity is found to have a positive impact on deal size, signifying the presence of empire building, however, contrary to my expectations; it does not cast any damaging impact on takeover outcomes. It clearly suggests that the positive attributes connected with masculinity (e.g. assertiveness, competitiveness, and toughness) have more profound impact as compared to the negative impact of empire building. I further observe that my findings are stronger in the case of domestic deals and for less globalized firms due to lower level of cultural dissimilarities. Next, I analyze the use of positive and negative language in financial disclosures and the ability of such language to predict long-term gains to the acquirers. In order to predict long-term takeover performance, I apply textual analysis to the MD&A Section of SEC filings (10-K Form) for M&A deals taking place in the United States. My overall findings reveal that a negative managerial tone has a strong negative association with takeover performance, whereas a positive managerial tone indicates managerial confidence in merger success, and hence reflects an enhanced takeover performance over an extended period. The evidence clearly rejects the hypothesis that a positive managerial tone is interpreted as managerial ‘overconfidence’ in a merger’s success. My findings also affirm that the predictive power of a negative tone is far more pronounced than that of a positive tone and of any other sentiment word lists. Moreover, stock returns do not adjust to the textual description immediately due to investors’ general inattentiveness and inability to process subtle textual information more accurately. I also observe that the significance of predictive power of a negative managerial tone gains strength in the post-crisis period and for cross-border and for riskier deals due to the comparatively higher uncertainty associated with evaluating such deals on the basis of ‘hard information’. Finally, I investigate the usage of virtuous language in the management discussion and analysis (MD&A) section of SEC filings (10-K Form) and the prognostic power of such language for takeover performance. The empirical results, based on textual analysis, reveal that trust is negatively associated with long-term takeover performance, suggesting that managerial virtuous talk is, in practicality, an indication of lower post-acquisition gains for the acquirers in the long run. Furthermore, takeover returns are found to reflect textual information on trust with a delay, owing to general inattention and inability of investors to process soft cues inherent in textual content and to managers purposefully lulling investors to keep them from paying attention and identifying managerial misconduct. Quite interestingly, the significance of virtuous talk becomes more evident in the post-crisis period due to relatively higher uncertainty linked with evaluating such kind of deals on the basis of hard information alone. Finally, an inflated virtuous talk when coupled with pessimistic tone, the ability of managerial ‘good talk’ to create a trustworthy image and to distract investors reduces and the predictive power of managerial trust talk increases even more. Overall, it is concluded that managerial virtuous talk should not be regarded as a ‘cheap talk’. It is, in fact, very pertinent for predicting future takeover returns in the long run.

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